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电力行业:寻找变革中的投资机会
2002-12-10 00:00:00 作者:admin 来源: 浏览次数:0
    ★ 电价的竞价具体表现为各区域电力调度交易中心根据各电厂的报价与电力质量择优上网,报价低的发电商会拿到更多的电量配额,机组的利用小时会大大增加。
  ★ 从电力体制改革的进程来看,国家力争在“十五”末期在全国范围内实现竞价上网,也就是说这一政策在短期内不会造成太大的电价的调整。在这段时间内,上网电价的形成机制会通过监管主体的力量逐步向“平等化”、“竞争化”的方向过渡。但是电网公司为了平稳地过渡到竞价下的电价体系,理性的选择会是在这段时期优先上网那些上网电价低的发电商的电量。
  ★ 电力体制改革方案中厂网分开最重要的环节就是国电系统的发电资产重组。除了调峰用的20%的发电资产保留以外,在一年之内,约有15000万千瓦的发电资产将从国家电力公司剥离,这为现有独立发电商带来了规模扩张的机会。
  ★ 随着全国联网有效地打破现有电网的区域壁垒,西部来自大型水电站和坑口火电厂的低成本廉价电力将有机会在东部沿海电力市场占有一席之地,而出于环保和成本的考虑,东部沿海地区的电源建设,尤其是常规火电电源的建设将受到一定的限制。西部的电量将越来越多的流向东部。
  ★ 在电力体制改革方案中提到了鼓励发电企业向较高电压等级或较大用电量的用户和配电网直接供电,直供电量的价格由发电企业与用户协商确定,并执行国家规定的输配电价。这项政策给了发电商更大的市场灵活性,有利于发电商充分地开展市场营销工作。
  今年3月,电力体制改革的方案经过多方讨论之后,国务院已经批准了其总体方案,并于3月底在全国电力系统进行了通报。这一方案的出台和逐渐实施,将会对我国的电力行业产生难以估计的巨大影响,对整个行业的结构和布局将会产生重大调整。对于已有的电力类上市公司也将带来不同的发展机会。
  一、电力体制改革方案的主要内容
  1、实行厂网分开及资产重组。
  将国电公司及地方政府和其它部门管理的电力企业资产按照发电和电网两类业务划分,分别进行资产、财务、人事的重组。以小水电自发自供为主的供电区,加强电网建设,适时实行厂网分开。重组后的框架如下:
  ★ 重组国家电力公司管理的发电资产,按现代企业制度组建若干个独立的发电企业。华能公司可直接改组为独立发电企业,其余发电资产(含股份公司或有限责任公司中相应的股份资产)通过重组形成三至四个各拥有4000万千瓦左右装机容量的发电企业,分别在国家计划中实行单列。发电资产重组要综合考虑电厂的资产质量和所在地域等条件,合理组合。发电企业在各电力市场中的份额原则上不超过20%。
  ★ 重组电网资产。设立华北、东北、西北、华东、华中电网公司,但不单列,组建工作由国家电网公司负责,各地方以所拥有的电网净资产比例为基础参股,组建区域电网有限责任公司或股份制公司。南方电网公司单列,其经营范围为云南、贵州、广西、广东和海南。在南方电网公司经营范围内,原地方电网资产比重较大,其组建工作由控股方负责,以各方现有的电网净资产比例成立董事会,组建有限责任公司或股份有限公司。
  ★ “十五”期间,电网企业暂不进行输配分开的重组。国家电力公司以外的供电企业的资产关系可维持现状。
  ★ 在厂网分开的重组完成以后,允许发电和电网企业通过资本市场上市融资。
  ★ 竞价上网,实行电价新机制
  ★ 在区域电网公司经营范围内建立电力调度交易中心,实行发电竞价上网。电力调度交易中心之间实行市场开放。
  ★ 逐步终止过去各级电网企业与发电厂签订的购电合同。
  ★ 健全合理的电价形成机制。将电价划分为上网电价、输电电价、配电电价和终端销售电价。上网电价由国家制定的容量电价和市场竞价产生的电量电价组成,输、配电价由政府确定定价原则,销售电价由上述电价为基础形成,建立与上网电价联动机制。
  ★ 在条件具备的地区开展发电企业向较高电压等级或较大用电量的用户和配电网直接供电的试点工作。直供电量的价格由发电企业与用户协商确定,并执行国家规定的输配电价。
  2、设立电监会
  ★ 国务院下设国家电力监督管理委员会(电监会)。电监会为国务院直属事业单位,按国家授权履行监管职责。其结构按垂直管理体系设置,向区域电网公司电力调度中心派驻代表机构。
  ★ 电监会主要职责:制定电力市场运行规则,监管市场运行,维护公平竞争;根据市场情况可向政府价格部门提出调整电价建议;监督检查电力企业生产质量标准,颁发和管理电力业务许可证,处理电力市场纠纷。
  3、分步推进电力体制改革
  ★ 组建国家电网公司、区域电网公司及各发电企业的时间为1年。到“十五”末,各地区主要发电企业均应参加统一竞价,在全国大部分地区实行新的电价机制。
  ★ 完成前述改革后。逐步实行输配分开,在售电环节引入竞争机制。
  4、其它
  ★ 对新投产的水电、风电等实行优惠政策,发电增值税超过8%的部分实行即征即退。
  二、独立发电商面临双刃剑--电力体制改革下的机会与挑战
  1、新的电价形成机制下成本优势企业价值凸显
  销售电价一般由发电费用和供电费用两大块构成,发电费用包括发电成本、发电还本付息、发电利润、发电税金。目前,发电侧的电价形成机制实质上就是以个别成本为基础确定电价,形成了“新厂新价”,“一厂一价”的局面,导致我国单位装机容量的工程造价不断攀升,“七五”期间的造价为2577元/千瓦,“九五”期间则升至7000元/千瓦,这样新电厂的工程造价高昂,发电成本节节上升,而老电厂则相反,不利于开展公平竞争。
  新的电价形成机制将电价划分为上网电价、输电电价、配电电价和终端销售电价。上网电价由国家制定的容量电价和市场竞价产生的电量电价组成,输、配电价由政府确定定价原则,销售电价由上述电价为基础形成,建立与上网电价联动机制。原来各级电网企业与发电企业过去签定的购电合同将逐步取消,因历史原因形成的电价水平差别将会进行内部消化或通过资本市场并购形成各类电厂新的市场价值,实现平等竞争。
  容量电价对于发电商来说是基本固定的,以每月每KVA×单位定价来收取,电量电价以每KWH计量,输、配电价也是基本固定的,主要是由电网的成本决定,最终的销售电价其实是与上网电价成正比的。因此,主要的价格竞争集中在电量电价上。
  电量电价的竞价具体表现为各区域电力调度交易中心根据各电厂的报价与电力质量择优上网,最直接的影响就是上网电价存在下调的可能。在这种新的电价形成机制下,报价低的发电商会拿到更多的电量配额,机组的利用小时会大大增加,虽然单位利润有所下降,但总量的上升足以弥补这一损失。新建电厂将会因为其较高的成本处于竞争的不利位置,因为新建电厂存在着还贷的问题。对于我国的电厂而言,其资金来源一般采用的是“二八”模式,即20%的资本金,80%的银行贷款,上网电价的下调使得新建电厂单位售电收入减少,还贷压力加大,因此电价下调的空间不大。而老电厂因为造价低,且还贷期基本都已过,将会在竞价中有较为宽松的调价空间,尤其是八十年代建造的大型水电企业优势最为明显。同样,机组容量大的电厂因为规模效益单位成本较低,下调的空间大于小机组电厂。
  从电力体制改革的进程来看,国家力争在“十五”末期在全国范围内实现竞价上网,也就是说这一政策在短期内不会造成太大的电价的调整。在这段时间内,上网电价的形成机制会通过监管主体的力量逐步向“平等化”、“竞争化”的方向过渡。但是电网公司为了平稳地过渡到竞价下的电价体系,理性的选择会是在这段时期优先上网那些上网电价低的发电商的电量。
  2、国电系统的资产重组将为国电背景的发电商带来规模扩张机会
  电力体制改革方案中厂网分开最重要的环节就是国电系统的发电资产重组。除了调峰用的20%的发电资产保留以外,在一年之内,约有15000万千瓦的发电资产将从国家电力公司剥离,这为现有独立发电商带来了规模扩张的机会。那些原来有国电公司、省/地区电力集团公司背景的发电商可能受益于同新建立的发电集团之间直接的母子公司关系,优先获得优质资产的注入。在国家优先发展水电和限制新建电厂的政策下,并且投资新建项目平均建设周期达2-5年,在未来数年内,通过资产的兼并收购将是发电商实现收入和赢利迅速提高的主要途径。这一途径也只有国电背景的发电商可能实现。
  作为国电公司的子公司,国电背景的发电商不仅可以较低的成本获得母公司的资产注入,扩大经营规模,而且得到了盈利水平的提高,并在资本市场上推动股价的上升。
  另外,作为新建的几大发电集团,在某一区域电力市场中所占的市场份额不得超过20%,即一家发电集团不能垄断某区域市场,这就意味着发电资产会较为平均的分入各个集团。这样的话,各发电集团很有可能选择国电系统的某家上市公司作为融资窗口,注入各区域的电源点,使之成为全国性的公司,类似于国电电力。获得这种机会的上市公司可以获得别的公司难以比拟的成长速度。
  3、直接供电的受益者将会是处于经济发达地区或高耗能企业密集地区的发电商
  在电力体制改革方案中提到了鼓励发电企业向较高电压等级或较大用电量的用户和配电网直接供电,直供电量的价格发电企业与用户协商确定,并执行国家规定的输配电价。这项政策给了发电商更大的市场灵活性,有利于发电商充分地开展市场营销工作。发电商可以根据自身的情况,与大用户直接进行沟通,了解用户的实际需求来为用户服务,这就打破了原有的电网是唯一购买者的垄断情况。
  就区位来看,处于经济发达地区或高耗能企业密集地区的发电商将会比其它区域的发电商更具有开展这项业务的优势。通过直接大用户签定购电合同,可以保证企业固定的发电量与发电收入。
  4、财务实力雄厚的发电商有机会真正参与大规模重组
  发电资产的拆分剥离过程可能是一个耗时长久的过程,具体怎么分也是个未知数,之后产生的资产收购如何进行也没有最后确定。但是,很可能收购兼并并不是象市场预期的那样,一旦改革方案出台就可以马上实施。因为我国现有的上市独立发电商的规模相对于原国电公司过小,短期内可以接受的资产规模有限。因此,最有可能和机会收购优质资产并实现快速大规模扩张的是那些财务势力雄厚的发电商,尤其是有充分的资本运作经验的发电商。
  5、竞价压力在不同的区域电力市场表现差异化
  从我国在东北三省、上海、山东和浙江试行的竞价上网试点中,尽管竞价电量只是全部上网电量的10-20%,竞价部分电价还是不同程度地低于计划内核定的上网电价,并导致平均上网电价的下降,而且这还是在“厂网不分”的不平等竞争平台上进行的小范围试点。要比较具体全面的衡量竞价上网对大范围内电价的影响,一般采用系统容量备用率的指标:
  系统容量备用率=1-系统最高负荷/系统最大可调出力
  从技术上计算,电力供应较为健康的系统容量备用率应该保持在25%的水平。系统容量备用率越低,电价上升的可能性越大。同25%的平衡系统容量备用率相比,我国23%的水平说明供需已经基本平衡,但是区域化差异明显。广东、浙江系统备用率分别为-3%和-1%,电力供不应求,还出现了拉闸限电的情况。
  因此,一旦实现竞价上网,电力供应宽松的区域首先会感受到电价下调的压力,售电收入也会降低,而在系统备用率较低,电价并不明显偏高的地区,竞价上网后甚至可能会导致电价上升,在这类区域的发电商承受的电价压力较小。
  6、西电东送打破电力格局,东部发电商面临挑战
  在电力行业体制发生深刻变革的同时,耗资数千亿元人民币的“西电东送”工程将给中国的电力市场带来结构性的变化。全国联网将使电力紧张的东部沿海地区和相对比较富余的西部地区之间电量流动成为可能,从而消除地区性差异,实现全国范围内电力供求更深层面上的平衡。未来五年内,政府将投资3600亿元人民币用于电力传输基础设施的建设和改造,到“十五”期末全国联网的格局将基本形成。其中将主要建设以下几条“西电东送”干道:云南/贵州/三峡东送广东1120万千瓦;三峡/华中东送华东420万千瓦和内蒙古/山西东送京津唐530万千瓦以及山西送山东120万千瓦。 随着全国联网有效地打破现有电网的区域壁垒,西部来自大型水电站和坑口火电厂的低成本廉价电力将有机会在东部沿海电力市场占有一席之地,而出于环保和成本的考虑,东部沿海地区的电源建设,尤其是常规火电电源的建设将受到一定的限制。西部的电量将越来越多的流向东部。
  我们相信随着全国电力市场竞争格局的改变,西部为发电商带来的投资机会正日见凸显。“西电东送”工程打开了原本闭锁的东部沿海电力市场,提供了西部发电商同样享受东部旺盛电力需求和较高电价水平的机会;而那些“西电东送”定点电源的回报率更是得到当地低廉发电成本和稳定出力水平的双重保证。如果能配合某些诸如所得税减免的政策性优惠,内地“西电东送”定点电源的回报水平甚至可以持平或者超过东部沿海同行。而对于东部发电商来说,由于政策对于东部新增装机建设的限制,在当地扩大经营规模会变得越来越难,在西部廉价电力的冲击下,东部发电商面临挑战。
  三、电力体制改革后的独立发电商 
  1、国电拆分后的3-4家集团利益均沾
  2000年底国电公司资产总额9249亿元,所有者权益4178亿元(参见国电公司2001年财务报告),全国总装机容量1.59亿千瓦,扣除华能集团2500万千瓦和各电网配备调峰容量20%,拆分成四家,四家发电集团将分别拥有2600万千瓦的发电容量(拆分成三家为3500万千瓦,规模远大于华能集团,可能性较小),加上华能集团拥有的2500万千瓦发电容量,在全国形成五大电源类竞争实体。由于电力企业资产无法完全分割,四大拆分集团在不同的地区其规模、资产质量会有一定程度的区别,有可能形成与电信相同的格局,即在不同的区域电力市场中有某一发电集团占据主导地位。如:在电力需求增长迅速地区的容量规模,是否有融资平台,拆分的结果直接影响各集团的发展潜力。
  2、华能集团--利与弊的结合体
  华能集团发电容量2500万千瓦,拥有华能国际(装机容量1081万千瓦的国际性融资平台)。从此次电力体制改革方案来看,已原则确定华能集团作为独立发电商,国电的其余资产将分拆成3-4家独立发电商。因此,可初步估计华能集团在国电资产的重组中受让国电资产的可能性不大,但其现有资产的质量在五大竞争集团中最好,并拥有多年的资本运作经验,在竞争初期会处于较为有利的位置。不利的地方是华能集团的发电资产多为火电,且新建成本高的电厂较多,直接导致其较高的发电成本,相对于已经处于还贷后期的国电资产在价格竞争中处于劣势。
  3、南方电网发电商竞争加剧
  南方电网的发电商(广西、广东、云南、贵州、海南),由于地方在电网资产中股权比例较高,且南方电网因为属于计划单列,将会成为改革的重点试点区域,各方面的动作都会早于其它区域,有可能成为市场化程度最高的区域性电力市场。
  在该区域内地方性的电源类企业较多,且规模偏小,成本较高,无法进入国电重组的范围,在电力改革中会受较大冲击。在南方电网中水电所占的比例还是较大的,装机容量1902万千瓦,占总发电容量的34.8%,在这一地区火电和水电的竞争中水电优势很大,但是这些水电企业一般规模不大,如果能组成一个较大的专业水电公司将会获得更大的市场份额。
  另外,云南、贵州的水电企业和坑口火电企业将在竞争中有绝对优势,云贵西电东送的电网建设已经启动(天生桥-广东DC双回),直送用电量巨大的广东在输电上不存在任何障碍,并且输电成本也在逐渐降低。
  4、地方性发电商面临生死关头
  在我国的发电资产中,国电系统也只占到了50%左右,另外的发电资产有各种各样的背景,大部分是在多家办电时期兴建的。这些电厂大多规模较小,成本偏高,尤其是一些小火电更是如此。电力体制改革后,这些电厂在竞价中处于劣势,没有市场竞争力,唯一的出路是加入某大型的发电集团,但是国电系统的资产重组又不包括这些电厂。因此,地方性发电商面临着生死关头。一些业绩较好的公司已经在考虑出路或进行系统外的资产收购来壮大自己,比如深能源就正在考虑引进外资投资者来应对目前的变革;而在竞争中处于劣势的一些小的电力上市公司已经在考虑退出这一竞争日渐激烈的行业,如乌江电力已经将发电资产置换出去,改变主业方向。
  5、大型水电企业的去向至关重要
  在目前国电公司下属的电源类企业中有许多大型水电企业(见下表)。这些水电企业基本上都已经投入运行且有不少已经进入还贷后期,在生产成本上具有极强的竞争力。另外,考虑到国家和电力体制改革方案中对水电企业的重视和大力扶持,这些大型的水电企业如何进入未来的几大发电集团对这些集团的发展和市场竞争力有极大的影响。在电力体制改革的方案中原本可能成立一个水电集团,如果真正实施的话,将会在未来的电力市场竞争中占据优势地位。但是,我们估计这一方案可能难以实现,最大的可能是现有的国家电力公司的水电资产将会公平的分入各个发电集团,当然不排除某一集团作为接收重点对象的可能。
  这些水电企业不仅发电装机容量大,而且都已投产,尤其是较早投产的发电站,成本很低,一般低于行业平均成本50%,进入发电集团或者上市公司后会为公司带来丰厚的利润。比如国电电力2000年收购了四川的大渡河发电公司,该公司当年就为国电电力贡献了近一半的利润。
  四、投资目标的选择标准 
  通过以上对中国电力行业变革以及发电商受到的影响的分析,得出以下选股标准:
  ★ 是否存在资产重组机会,主要是国电系统的资产重组
  ★ 是否具备较雄厚的财务实力
  ★ 是否存在竞价成本优势
  ★ 是否处于竞价压力较小或大用电量的区域电力市场
  ★ 是否拥有“西电东送”的电源点或有相关的收购计划
  按照以上标准,我们选出以下几支股票以供参考
  五、国电电力(600795)
  投资要点
  ★ 国电公司是规模扩张速度最快的大型上市独立发电商。公司近期大规模收购国电系统的优质发电资产,为将来的高速增长作出了有力的铺垫。
  ★ 在建项目的陆续投产将为国电电力带来可预见的赢利增长,并从整体上提高公司的资产质量。
  ★ 公司现有电厂电价和成本具有竞争力,在未来的电价改革中处于优势地位。
  ★ 高增长为股价带来上升空间。目前公司股价为16.8元,市盈率25,有较大的上升空间。
  ★ 公司属于“西电东送”类的发电商,目前电价较低,有较大幅度的上调空间
  ★ 公司有望参与国电系统的资产重组,获得高速扩张机会,成为某发电集团的融资窗口
  ★ 公司目前股价较低,有上升空间
  在蒙西电网加大西送京津唐电量的情况下,内蒙华电的电价有望上调,利润可获大幅增长。
另外,目前山东国电欲收购公司不少于10%的股份,促使公司尽快成为华北电网地具有竞争力的长期供电商。

 
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